万亿债务重组困局：为什么没有白衣骑士敢接盘恒大？

16年前敲响港交所上市铜锣时，许家印或许从未想过恒大集团会以0.163港元的股价黯然退场。2025年8月25日，这个曾登顶全球房企市值榜首的巨无霸将正式从港股除名，留给30万股东的只剩下一纸清盘报告和趋近于零的追偿可能。

恒大退市终局：从房企王座到资本弃子

2009年恒大上市首日市值突破700亿港元，2017年巅峰时期更达4000亿港元，创始人许家印同年登顶中国首富。但"三高模式"埋下的隐患在2021年全面爆发：134亿存款质押事件暴露表外负债黑洞，2.4万亿债务中仅境外美元债就占三分之一。截至清盘前，恒大物业、汽车等关联公司交叉担保形成的债务迷宫，让资产处置难度呈几何级数增长。

重组困局解剖：海航、华夏幸福的对比启示

房企重组并非没有成功先例。海航依靠海南省政府主导的资产分割出售完成自救，华夏幸福通过引入平安等战投实施债转股。但恒大的特殊性在于：境外债务占比过高导致境内政策工具失灵，"保交楼"政治任务限制资产处置自由度。万科尽调报告显示，恒大核心资产中68%土储位于三四线城市，且存在"一套资产多重抵押"现象。

潜在接盘方为何集体沉默？

华润、中信等国企的顾虑集中在三重风险：财务上，表外负债规模可能高达万亿级别；政策上，香港清盘令与内地司法互认存在障碍；商业上，恒大汽车等跨界投资已成负资产。更关键的是，地方政府对"保交楼"资金的优先截留权，与境外债权人清偿权形成根本冲突。某央企风控负责人透露："尽调发现部分项目评估价值不足抵押债务的30%。"

破产清算倒计时：中小投资者的最后警示

根据清偿顺序，工程款和购房者权益优先于金融机构，股权投资者位列最末。清盘人虽已起诉许家印追讨427亿分红，但执行难度极大——2020年恒大通过"明股实债"操作向境外转移资产的手法已被证监会认定违规。值得玩味的是，香橼资本2012年做空报告预警的五大风险点，在12年后全部应验却无人理会。

这场持续四年的债务风暴，最终以港交所28家除牌房企中规模最大的案例落幕。当资本狂欢的潮水退去，恒大留给市场的不仅是万亿债务残局，更是对高杠杆扩张模式的终极拷问：没有现金流支撑的规模游戏，终究只是资产负债表上的数字幻觉。